(网经社讯)短视频行业用户规模接近天花板，快手抖音四六开。截至2020 年9 月，短视频行业月活8.6 亿，同比增长8%；参考微信月活作为行业用户天花板，2020 年9 月微信月活9.7 亿，短视频行业用户空间14%。短视频用户分为快手重度用户、抖音重度用户、轻度用户。截至2020 年9 月，快手重度用户2.9 亿，快手轻度用户2.5 亿；抖音重度用户3.6 亿，抖音轻度用户2.7亿，双方重合用户数3.1 亿。轻度用户是摇摆型，重合用户中以轻度用户为主，平台归属感不强。竞争格局由重度用户确立，快手抖音重度用户约四六开。

快手核心竞争力是产品迭代驱动新旧动能转换。将快手从2015 年至今的发展分为四个阶段，我们认为，相比抖音，快手核心竞争力是快手产品学习和迭代创新能力较强。同时，无论是产品迭代出发点还是管理层经验上来讲，快手具备持续与时俱进的产品迭代能力。

电商冲锋，快手商业化能力再升级。相比抖音，快手在用户规模、营收规模、算法技术等维度均处于追赶者。但在直播带货赛道，快手由跟随者变为领先者，具有明显领先优势。快手平台众多账号借助直播积累庞大私域流量，降低直播带货试错成本；平台通过产品迭代以及优化电商功能提升主播带货效率；快手直播电商形成以家族为主导的成熟带货打法，三点因素促成快手直播电商建立领先优势。快手切入直播电商赛道，盈利模式由打赏向电商服务费转变，盈利能力和潜力均有大幅提升空间。

快手平台短视频内容端的飞轮效应依旧显著。快手短视频内容端具有飞轮效应，用户、KOL、短视频内容三者增长可以形成正向强化趋势。互联网视频企业的带宽费用类似于线下制造工厂的水电费。2017-2020 年上半年，快手带宽费用高速增长，显示快手平台的内容消耗量处于高速增长中，可以验证目前快手平台短视频内容端的飞轮效应依旧显著。

盈利预测：我们预计2020-2022 年公司营收分别为606 亿元（+55%）、885亿元（+46%）、1235 亿元（+40%）；2020-2022 年公司营业利润分别为-77亿元、123 亿元、291 亿元，经调整EBITDA 为-45 亿元、157 亿元、325亿元。

估值：2020-2022 年，快手科技合理估值为3981 亿元、5903 亿元、8036亿元。

风险提示：（1）公司短视频及直播业务的竞争力下降；（2）短视频行业以及直播电商行业的监管政策趋严；（3）短视频产品侵犯用户隐私。