(电子商务研究中心讯)　　据凤凰网财经讯中国产业金融暨股权投资论坛于2011年6月29日在浙江举行，期间举行了中国电子商务投融资峰会暨中国最具投资价值电子商业企业的榜单发布及颁奖活动。以下为文字实录：

   》》相关主题演讲：曹磊：关注电子商务产业链的投资机会

　　现在我们开始今天的第一个对话：互联网与电子商务投融资市场的估值与泡沫问题。

　　嘉宾是：中国电子商务研究中心主任曹磊先生

　　达晨创投合伙人傅仲宏先生

　　东方富海合伙人谭文清先生

　　浙商创投合伙人李先文先生

　　北极光创投副总裁张鹏先生

  　　曹磊：现阶段电子商务投融资很热，刚才和大家分享了一些经验，接下来很荣幸邀请到了在国内投资界重要级的嘉宾和我们分享当前国内电子商务和投融资市场的估值与泡沫问题。

　　先请三位嘉宾每个人简短介绍一下和谈一谈自己公司你们投了哪些互联网企业，你们关注的热点。

　　张鹏：很高兴在这个场合和大家有机会沟通和交流，北极光2005年成立的基金，主要做中早期，现在我们是两个美元基金和两个人民币基金，总共5亿美元的资产，我们有60几个项目，主要关注TMT、能源、消费者服务业和健康医疗。电子商务是TMT比较热的板块，我们花了多少精力在这个领域里，我们投的比较早的红孩子，还有在2008年和2009年做高端男装的(英文)，像跨国B2C投了一家重庆的大龙网，我们也投资了一些化妆品类似于团购的公司，所以这个领域也是我们关注的，一会儿和大家多交流。

　　谭文清：泡沫肯定是有，但是不可怕，关键在座的你知道不知道泡沫在哪里，什么时候泡沫会爆掉没有人会知道，但是你要知道投资也好等等都有泡沫存在的，内心始终告诉自己就足够了，我们做投资一直做这样的问题。

　　东方富海很简单的公司，我们几个做投资做了很多年的人，我们原来在各种各样的国有机构或者金融机构工作，后来说我们要为自己做一点事儿，做一个我们的孩子的孩子能够看得见的公司，这是我们当时成立的宗旨，我们几个合伙人，主要在深圳，我在上海，现在管理大概70亿人民币的基金。

　　电子商务这一块，整个TMT这块是我们很重要的方向，我们投的70个项目里大概20个是新兴产业类的，我们在网游、垂直的电子商务，网络、医疗和网络教育等方面都有这些涉足，我觉得这个行业的问题，刚才曹主任归纳总结的都挺好，一会儿如果有机会我们可以深入的再交流一下这个问题。

　　李先文：刚才曹主任的PPT我们可以看的出来，其实在电子商务这个行业的风险投资里人民币基金是很少的，大部分投资案例都是老外的基金主导，这里的原因是什么，实际上我觉得很多人没有搞清楚，包括我国内的基金都没想清楚这个问题，这个里面的泡沫问题我觉得还是存在的，这个问题的存在不一定在创业型的企业，而是在于这些创业型的企业，电子商务的企业融资过程产生的估值分歧问题，为什么那么多企业得到了老外的投资而没有得到人民币的基金投资，这里分歧还是蛮大的。

　　酷团网的天使投资准确来讲还不能是浙江创投的案例，应该算浙江创投的LP的案例，中国的情况目前来看人民币基金是LP决定的，如果LP在这个领域对这一类企业估值有分期的话，我们这些作为GP，我们这些合伙人所做的决策还是微乎其微。

　　我对整个估值还是有一些想法，等一下再跟大家分享。

　　曹磊：我问一下李总，为什么美元基金跟人民币基金互联网和电商企业的估值产生的分歧在哪里。

　　李先文：我觉得最根本的原因还是LP，LP是所有问题的根源，老外的LP是一个什么样的结构，举一个例子，我们简单来讲，美元银行的利息有多少，融资成本有多少，对于投资的回报率的期望值是多少，我们国内的LP对风险投资的期望值有多少，银行的风险投资是多少，这里有一个简单的参照和对比的话很简单，人民币LP的参照值和成本相对于美元来讲是比较高的。

　　第二，还有一个退出机制，这是非常重要的原因，为什么中国那么多互联网企业，那么多电子商务企业其实很少有人主动选择在国内上市，这个当然一方面由于前期的美元投资的问题，另外一个方面也是因为这个行业在哪一个板上市，还是有一个板块的倾向性，所以今年实现IPO企业大多数选择美国，选择了国外。退出机制也决定了这个里面的回报率，这也是一个比较根本的原因，如果同样的股票在国内发，可能我个人觉得有些还不一定发得出来，如果发得出来，对于按照PE法估值，很多盈利没有达到像我们传统行业每股收益非常清晰地量化的时候，这里的分歧就出现了，我们中国的市场又是相对来讲投机性比较强的市场，在这个里面产生分歧的时候，我想整个市场上上下下的波动就很难运行，所以这两点来讲美元和人民币之间目前在电子商务类的企业投资还是有比较大的趋同。对于这个问题我们的看法是，我觉得未来什么时候我们电子商务类的企业，就是在国内创业的这些人，什么时候人民币基金能够哪一天那个表上变成了人民币基金了，我觉得这个行业能够真正得到回归了，目前来讲整个估值体系跟国内的GP和LP还是有比较大的差距，这个行业讲泡沫也行或者讲分歧也行，这里还是有一些不同，关键的点在于不对口。

　　曹磊：刚才李总提到了我们产生分期的差异和估值，其中很主要的原因就是退出机制的问题，我们看到很多互联网企业退出机制基本在美国，基本上是纳斯达克和美交所，港交所，最重要就是A股，我们最近有一个数据我昨天特意留意了一下，今年在纳斯达克上市有19家公司被停盘，4家被退市，涉嫌造假和泡沫占70%，这里我想请谭总谈谈怎么看待当前中国上市公司存在的造价也好，泡沫也好和当前行业关注的问题。

　　谭文清：我自己深受其害，我自己投资的两家公司都在美国上市，这半年市值缩水了30%到50%，我在微博上也发表了一些观点，因为美国证券市场比我们长很久很久，历史有惊人的相似，第一个做空的大师差不多在200多年前，威廉杜尔利用他在财政部工作的机会，他知道中央银行要去收购纽约银行，他准备做空纽约银行，威廉杜尔而且是非常疯狂，最后疯狂到什么程度，向全纽约这些老百姓去通过发债券的方式借钱，做空纽约银行，他和纽约最有名望和最有实力的家族在一起，当然最后结果是很惨的，实际上他没有控制住这个股价，股价还是在上扬，因为做空的人要把价格下压才能够赚钱。中国这些年有一些企业急切的想市场，因为地方境外不是很了解，但是在国外谁都可以上市，公司存在一年以上就可以上市，可以没有利润，没有收入，问题上完以后谁理你这个股票，估计买一个一挂自己就高兴，在国外就是这样，也有中间有很多，包括美国不好的中介利用中国企业急切的上市心理。我曾经碰到浙江嘉兴做皮革材料的，非常好的公司，结果被忽悠一定到美国上纳斯达克，做了一次路演，他心里没底，还没有递交的时候就拉到美国做路演，一路演发现效果不好，他说你自己找人，我一看太可惜了，因为行业背景和行业属性和地位在美国上市很勉强的，客观上有一些中介机构，我们一些公司也比较着急，在暗示或者是默许下做了很多财务报表上的文章，这个造成了很多企业出问题。所以这样的人很多，专门找到一家公司研究你的弱点，从券商借很多股票，把你的股票卖掉，然后找你的弱点，不断发公开的舆论，攻击你，最后在舆论压力下所有人开始抛，然后便宜的时候买回来，赚10块钱。

　　中国现在还没有做空，因为做空可以挤出水分，可以帮助市场和舆论监督一些东西，但是经常被别有用心的人操作，中国这次由于金融危机以后，中国是扮演救世主的角色，我前年、去年都去了美国，中国公司一去华尔街日报非常欢迎中国的公司，觉得代表整个人类、地球的希望，所以我们中国公司承担了太多没有必要承担的东西，这次也是回归的过程，这次下单的时候真正好公司比较少，所以还是刚才那句话，泡沫永远都存在，只要你心里知道这个事儿，别忘了就可以。

　　曹磊：我们谭总讲了很多行业内的潜规则，感谢谭总的精彩发言。这里我想问一下，张总刚才也讲了投资的不少电子商务类的企业，垂直类的B2C，既有像红孩子，还有大龙网，马赛玛索都是垂直很好的典型，这里我有一个小小的问题，我们也关注到像红孩子前些年成长比较快，近几年相比这个大环境可能发展的稍微慢了一点，也有这么一些传言，可能我们的管理创市团队跟我们投资方有一些墨盒上的问题，能不能跟我们分享一下这方面如何处理好投资方跟创市团队从股权和管理机制这么一些体会或者是经验，也供我们投资者和创业者如何扮演好角色和定位提供比较翔实的案例。

　　张鹏：这是企业的一些内幕问题，一般来讲不太愿意往外去讲，我觉得我们不要拿红孩子来举例了，而且每个公司都有这样的图书问题，而且也很难界定到底谁的原因，一般来说肯定两边的原因都有，而且很难追踪这个问题怎么看，尤其大家在团队里做任何决定的时候只能说在现阶段是这个公司更好的决定，将来你在往前走都会回过头来，比如说你当时做的决定到底好还是坏，不管你在早期还是在中期还是后期，不管公司很好的情况下还是公司很危险的情况下，每个人作为投资者来讲你公司的判断只代表在那一个时刻你认为这个公司好还是坏，不能代表这个公司真正好还是坏，不管好也好还是坏，都不能代表在那个点你看的非常准，因为这个事情是变化的，没有人能够预知未来，实际上都是基于当时的情况做一个判断，认为这是此时此刻最理想的判断，我们做这个决定。

　　回到这个具体问题来说，其实投资人和团队之间，老有人比喻成结婚，但是不完全像结婚，因为两个人结婚后边的日子都是一起过，而且真正现实结婚离婚成本非常高，对于VC和创投虽然成本很高，但是不一样，如果你说一夫多妻制，老婆很多，如果有一个出了问题，你其他的赚钱是可以覆盖掉这块成本的，所以跟创投之间的关系就是双方既紧密又有一定的距离，如果公司做得好一切问题都不未产生，如果一个公司不好的话，这里的矛盾就会显现出来，对于我们从投资角度来讲，在过程中的沟通是非常重要的，比说的碰到问题以后再解决要重要很多，之前的沟通可以帮你做到第一你的创世团能够做到什么，如果大家对这个发展理解不一样，可以提前做沟通，大家能够取得一个一致，这个一般来讲在董事会之下之前要沟通的，沟通不好没有办法上会讨论的，这里其实出问题就是沟通上没做到位，或者有话没直说，或者你对投资人或者投资人对你有戒备心理，这样连锁的反应就会有一种恶性循环，如果说你对我不好，或者我对你有偏见，下一次你说的每一句话我可能都带有色眼镜来看，这样造成大家隔阂越来越重，如果公司顺就不要，如果公司不顺就要解决，要不然你退出，要不然我退出。

　　曹磊：谢谢张总分享了很多真心话，都是自身投资企业中间一些感触，沟通很重要，投资者和被投资者之间的磨合很重要，不仅是投资这家企业的投资模式和产品，更重要是看这个创始团队和核心的人，这里给了我们很好的启发。

　　接下来我想跟三位一起来探讨一下，当今电子商务和互联网比较热度的话题，当前阿里巴巴[12.80 -2.88%]支付宝引出来的问题，目前我们听说商务部连续在上海邀请了投资人、律师举办了三次调研会，行业很关注，马云把天捅破了，到底是不是捅破了请三位谈谈自身的看法。

　　李先文：一个原因阿里巴巴也是我们杭州的企业，第二，我个人对马云还是比较尊重的创业者，我觉得包括我们浙商创投的成立，包括我个人这个行业做了7年，包括最早我们做VC，到现在做PE，做VC阶段的启蒙也是受了阿里巴巴马云的启发，当时我觉得杭州这样一个轻资产的产业，这样一个人能够创造这么大的奇迹，对于我们传统行业出身来讲是巨大的冲击，他当时也是促进了我们这样一批人转型做VC，人民币基金和外币基金相互之间巨大的差异，到2007年之后，我通过自己一路的摸索现在转型做PE，做中国资本[4.96 0.20%]市场的PE，我觉得也赶上了这一波，应该在2006年国务院10号文之后，我们2007年筹建人民币的基金，通过短短几年的发展从最早10亿起步转到现在8亿资金，将近50亿的规模，去年4家企业上市，创造的利润超过10亿，我们这样一个机构也当做一个企业的话，我觉得和电子商务企业有很多的相似点，就是爆发性非常强，这个行业要么就做小，要么就做大了，对于我们这些人来讲要抓住时机，现在电子商务马云那一拨抓住了B2B的机会，包括淘宝C2C的机会，当然现在他们也在创新，关于支付宝的评价我们可能还没有太多的发言权，还是请张总评价一下。

　　谭文清：我自己也是LP，VIE几乎所有到海外的，在外资上有一些限制和要求，现在到了应该要修路，我一直有一个观点，你指定一个规则，结果了有人绊脚，走不通，不是人的问题，是路要修一下，我最近和一些合伙人沟通一下，我觉得马云为这个行业做了贡献，虽然这个事情我们不做评论，因为我们没有办法评论，因为有的时候是很无奈的办法，因为既要申请第三方拍照，又要把这个事情尽快实现，又要给央行面子，商务部的规定不能违反，真的没有办法，我在国家部委工作10年，我很了解当时我们在北京怎么管理，怎么制定政策，中国的很多事情都是下边做起来，做到一定程度了才跟进，因此我觉得广东人也好，浙江人也好为什么最发达，因为他们敢为天下先的选择一些不违法的事儿，但是还是法律没规定的事儿，所以他们就成功了。

　　张鹏：说实话我觉得这个问题也挺尖锐的，挺难说这个中国非常伟大的企业家做的事情，中国整个VIE结构确实是这样的，如果说很多外资进入这些领域都接近了，VIE带动了很多船业，支付宝引起了政府对VIE的解释，你需要表态或者是你需要修路的节点，以前政府可以对这个事儿睁一只眼闭一只眼，既然也有那么多公司，如果是违规了，他们也上市了，最后也批准了，如果反过来让政府表达这个东西是不是违规，那所有的事情都好办，如果违规了这个怎么办，政府说这个话是很难回答的问题，除非我在整个政策上修改，或者建立新的外资怎么样应该投这些公司，这些有准入限制。

　　其实在我看来，如果你从大的环境来讲，中国的经济发展是有目共睹的，在未来五年或者10年依然保持高增长的状态，在这个大的环境趋同下，外资和内资虽然在行业上有准入的差别，但是对于促进企业发展的资金，政府还是欢迎的，我们说打的是热钱，不是真正做产业投资，其实对于VIE结构我自己判断和理解不一定是一刀切，我今天出这个政策行或者不行，还是一个过程，对于鼓励的行业或者以前做过的结构，依然是有效的，这种对于外资来讲不必太担心，只是从现在的投资趋势来讲大家觉得人民币更好一些，做外资也麻烦，又等级，这个流程比人民币慢几个月，如果慢的可能晚半年，没有人民币那么方便，这个不能从一个维度来说，从多个维度来说有的跟人比，跟案子比还是有优势的，有的时候你选外资用VIE结构来做，有的时候对企业来讲是更好的选择，不是一刀切。

　　曹磊：我想接下来VIE这个话题已经是众人皆知了，更多是国家层面政治这回的话题，我们接下里剩下几分钟时间留给在座的几位听众嘉宾，看看有没有提问。

　　好，我们的圆桌环节先到这里，谢谢三位嘉宾。