(网经社讯)5月25日，微拍堂在港交所提交上市申请材料，准备在港交所主板上市。招股书显示，微拍堂2019年、2020年和2021年的收入分别为4.73亿元、10.70亿元和9.78亿元。2021年微拍堂平台促成的文玩交易GMV达到人民币405亿元。此次，微拍堂走在玩物得志、天天鉴宝之前，它冲击“文玩电商第一股”前景几何？对此，网经社给予解读。（详见网经社网址：https://www.100ec.cn/zt/wptss）

据悉，微拍堂平台主要是通过图片竞拍、直播竞拍这两种竞拍销售模式让商家在平台出售商品，其收入主要来源于佣金、平台服务年费、线上营销服务费等，其中，佣金收入在总营收中的占比过半，为当之无愧的营收支柱。

一、冲击IPO 腾讯持股1.87%

作为国内头部的文玩电商平台之一，微拍堂的背后股东还有腾讯的身影。官网信息显示，2016年，微拍堂获得腾讯Pre-A轮融资，加腾讯众创空间“双百计划”，共享腾讯百亿流量支持。由此，微拍堂被外界贴上了“腾讯系”标签。

2014年微拍堂成立，总部位于杭州，累积完成了四次融资。2016年10月，德同资本对微拍堂发起Pre-A轮2000万人民币的投资；2016年10月，微拍堂获得了腾讯A轮2000万美元融资；2017年8月，微拍堂完成马笛儿的B轮融资；2021年1月，公司再次获得IDG资本融资。

公司主要股东为林志明 、金明亮、徐烽以及天津德馨企业管理咨询合伙企业和上海德同益民消费产业股权投资基金中心（有限合伙）等。

据招股书披露，微拍堂最初在2014年12月18日成立杭州微拍堂以开展业务。2016年9月，杭州微拍堂及现有股东与深圳市腾讯创业基地发展有限公司(下称“深圳腾讯”)订立增资协议，后者同意认购微拍堂的注册资本，金额为31450元，对价为800万元；有关认购已于2016年10月28日完成。

上市重组前，深圳腾讯持有杭州微拍堂1.87%的股权。

为筹备上市，微拍堂对杭州微拍堂及其附属公司的股权架构进行重组。2022年3月31日，为使相关投资者撤出在杭州微拍堂所持的股权，以此替换为该公司股权，微拍堂与几个投资方重组订立协议。据此，深圳腾讯调减其于杭州微拍堂所持有的注册资本，对价为800万元。

之后，微拍堂与深圳腾讯的指定实体意像架构投资(香港)有限公司(下称“意像架构”，由腾讯控股最终控制)订立认购协议，后者同意认购3.73万股A系列优先股，对价同样为800万元。上述认购已于2022年4月13日完成。

在目前的股权架构中，腾讯通过意像架构持有微拍堂1.93%股权。

莫岱青分析，从招股书看，在该微拍堂股权结构中，腾讯再次现身，持股1.87%。此前腾讯有短暂退出。微拍堂冲刺港股上市在于保持自身安全的资金链，同时需要给投资者交代，如冲击文玩电商第一股成功，微拍堂便走在了玩物得志、天天鉴宝等之前，有了更大优势。文玩电商作为有潜力的赛道，伴随这些年收藏的火热，给了文玩电商机会，因此能走出上市公司也在情理之中。

二、营收下滑 GMV创三年最低

财务数据方面，根据招股书显示，2019年至2021年，微拍堂的收入分別为4.73亿元、10.7亿元及9.78亿元；从同比变动情况看，该公司2020年、2021年收入的同比增速为126.3%、-8.5%。由此可见，微拍堂的年度收入波动较大，2021年收入增长甚至由正转负。

从营收构成看，微拍堂的收入主要由平台服务费、线上营销服务费及其他组成。其中，平台服务费又细分为佣金及平台服务年费两项。2019年、2020年和2021年微拍堂佣金收入占总收入百分比分别为57.1％、64.0％和63.2％。最近三年，该平台的佣金收入基本支撑起公司总营收的半壁江山，线上营销服务费收入次之，大概占据总收入的四分之一。

据招股书显示，微拍堂 2019 年至 2021 年期间商品交易总额（GMV）依次为 42341.9 百万、51682.4 百万、40527.2 百万。虽在 2021 年 GMV 出现明显下滑，但仍为国内最大的文玩平台，由此可见交易总额下降这一现象并非微拍堂一家的困境。

网经社电子商务研究中心网络零售部主任、高级分析师莫岱青表示，微拍堂的收入出现波动，并且出现下滑趋势。另外从微拍堂的GMV来看，2021年405亿元是三年来最低。GMV减少一方面有疫情的影响，另外也有来自综合平台的竞争压力。

三、活跃用户数低 

微拍堂在招股书中称，在线营销服务费的减少主要是由于平台活跃买家数及活跃商家书在2021年双双下滑，导致按在平台展示时间收费的广告产生的收入减少所致。

从注册商家、用户以及月均活跃用户的数量来看。2019 年至 2021 年，注册商家由 23.98 万增长至 33.19 万，涨幅 38.4%；截至2021年12月31日，注册商家数目超过33.1万名；

2019 年至 2021 年，注册用户分别为4201.2 万人、6214.4万人及 7414.6 万人。注册用户由 4201.2 万人增长至 7414.6 万人，涨幅高达 76.5%；截至2021年12月31日，平台注册用户数超过7400万名；

月均活跃用户数则由 296.48 万名增长至 517.04 万名，涨幅达 42.7%。

可以看出，平台活跃商家数的多寡，对微拍堂平台服务费及在线营销服务费都有着直接影响。据招股书披露，报告期内，微拍堂的活跃商家分别为10.86万、11.05万、7.86万，活跃买家分别为328.04万、581.77万、390.65万。而活跃买家数目分别为328万、581万、390万，占注册用户的比例为7.8%、9.3%、5.3%。

莫岱青认为，对比注册用户以及月均活跃用户的数量，从中看出微拍堂的活跃用户数很低，对于平台来说最关键的还是要看用户的活跃度和价值用户的数量。微拍堂在这方面还需继续转化。

四、净利润有回升  毛利润保持70%以上

从利润层面看，招股书显示，报告期内微拍堂的年内利润分别为1.37亿元、5382万元、1.42亿元。在非香港财务报告准则计量下，经调整净利润分别为1.88亿元、1.42亿元和1.94亿元，经调整EBITDA分别为1.95亿元、1.38亿元和2.09亿元。微拍堂的净利润率分别为29%、5%和14.5%，经调整利润率分别为39.7%、13.3%和19.8%，经调整EBITDA利润率分别为41.2%、12.9%和21.4%。

尽管近三年微拍堂的净利润及利润率整体波动，但其毛利率始终处于较高水平，且逐年稳步增长。根据招股书显示，2019年至2021年，该公司的毛利润分别为3.4亿元、8.14亿元和7.52亿元，毛利率分别为71.9%、76.1%和76.9%，呈递增态势，但增幅较小。

财报显示，微拍堂2019年至2021年三年中广告及宣传费用开支分别为6850万元、5.3亿元和2.6亿元。可以看出，2020年广告及宣传费用高达5.3亿元，而当年净利润率只有5％；2021年广告宣传费用降至2.6亿元后，其净利润率才有所上涨。

微拍堂高昂的费用开支或是拖累净利率的原因。报告期内，公司销售及经销开支分别为0.73亿元、5.6亿元、3.07亿元，占总收入的比例分别为15.5%、52.3%和31.4%。其中，2021年，占销售费用大头的广告费支出为2.64亿元，行政开支高达3.19亿元。

公司现金流状况也转差，2019年至2021年，微拍堂经营活动现金流量净额持续减少，分别为5.08亿元、3.14亿元、-2.13亿元，这也导致公司现金及现金等价物减少1.75亿元，年末现金及等价物减少到11.5亿元。

莫岱青表示，微拍堂利润略有波动，2020年短暂低谷后，2021年利润又呈现回升态势。微拍堂毛利率处于较高水平，且并且保持逐年增长。

五、存在霸王条款 恶意罚款等问题 

招股书称，平台推出了能产生永久、独有以及不可更改记录的“有证链”计划。有证链可以使鉴定机构能够颁发数字化、可追溯、不可更改、加密及定制化的鉴定证明。鉴定机构进行鉴定程序的相关数据会永久记录于有证链中。

截至2021年12月31日，已有26家鉴定机构使用有证链发出超过1600万项鉴定证明。

其次，平台开设了“鉴真阁”服务，为平台上的文玩提供综合鉴定服务。通过与专业第三方鉴定机构及专家合作，平台用户能够连接至第三方获认证的鉴定机构及专家，获得品质鉴定服务。

截至2021年12月31日，平台已与超过20间获认证的鉴定机构建立服务合作关系，并向超过26.5万名用户提供超110万项服务。

在商家方面，平台还为商家提供商品上市前的鉴定服务。商家可将商品邮寄至第三方鉴定机构并在商品上架前收到鉴定证书，已经经过鉴定的商品会有专属标识供买家查验。

此外，用户在下单付款后，可自费使用发货前鉴定服务。即先将商品寄往鉴定机构，经鉴定为真后再寄送至买家手中。

最后，招股书称，平台对商家有着严格的约束，若商家售假或者侵犯第三方权利，需要赔偿损失并且平台将对涉事商家处以罚款；此外，平台还利用大数据等技术，已有能力主动识别平台中的虚假交易，包括虚假出价、自我抬价等。

据国内知名网络消费纠纷调解平台（315.100EC.CN）显示，“微拍堂”存在霸王条款、退款问题、网络售假、恶意罚款、网络欺诈、冻结商家资金、发货问题、货不对板、售后服务、退店保证金不返还、退换货难等问题，其他被投诉较多的平台还有对庄翡翠、玩物得志、一件、天天鉴宝 、艺狐在线等。 

莫岱青表示，在万物皆可电商的时代，伴随电商直播、网络拍卖等新业态、新产业不断涌现，过去存在于古玩市场的“地摊经济”也已变成“云逛”文玩，但鱼目混珠、假货泛滥等固有顽疾依旧存在，网上艺术品拍卖平台看似一片红火的背后,实则问题多多，鱼龙混杂，乱象丛生，甚至让一些不法分子钻了网络拍卖的空子，以假乱真，蒙骗消费者。

六、文玩电商盈利才是破局

文玩电商市场指通过电商平台销售文玩。除传统的线上销售模式外，文玩电商平台通常引入线上竞拍模式，包括图片竞拍模式及直播竞拍模式，促使文玩的线上销售。在文玩电商平台上，商家可以通过照片展示其产品或通过直播推广其他产品。

据“电数宝”电商大数据库（DATA.100EC.CN）显示，2021年文玩电商交易规模达到1375.41亿元，同比增长超50%。2016-2020年，国内文玩电商市场交易规模分别为69.65亿元、151.13亿元、301.34亿元、538.21亿元、891.26亿元。

文玩电商走过快速生长期，逐渐放缓。文玩电商如何在短时间内实现盈利是关键，毕竟大量的烧钱无法解决问题，也会走其他垂直电商走过的老路，最后进去“死胡同”，因此能够盈利才是破局。另外，阿里、京东等电商巨头也发力文玩电商也会也削弱微拍堂这些垂直类电商的优势。

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