(网经社讯)国内领先的品牌电商服务商，2018年营收10.2亿，5年复合增速达155%。公司成立于2012年，发展之初依靠运营百雀羚天猫旗舰店“一战成名”（15年百雀羚线上营销营收1.9亿同比增长1.7亿），并于2015~2017年连续拿下天猫双11美妆类销售额No.1。百雀羚成功后公司乘势签约宝洁/伊丽莎白雅顿/欧珀莱等品牌提供线上服务，驱动公司进一步增长。公司2018年净利润1.6亿，净利率水平近20%。

从电商代运营角度看公司：未来将受益行业高速增长和集中度逐渐提高。2018年电商服务行业规模1613亿元，同比增长46%。天猫作为国内最大B2C平台，规划未来三年天猫生态服务商GMV翻两倍达5000亿，行业有望维持高增。目前电商代运营行业格局分散，No.1宝尊市占率18%，公司市占率4%。公司作为2019年天猫“六星”服务商（9家）之一，历史战绩出色（百雀羚&宝洁双11销售额分别三连冠），预计未来市占率将随精细化运营需求的增长而逐渐提升。

从化妆品行业看公司：受益化妆品线上渠道高增长及海外品牌运营需求。2018年化妆个护线上市场规模达1127亿，同比增长27%。中国日渐壮大的化妆品市场持续吸引着海外品牌的布局，但海外品牌日益高涨的布局需求与不熟悉中国电商市场的现状存在矛盾，在此背景下电商服务商价值凸显。

根据艾瑞数据，国际品牌对电商服务商的需求比例在80%~90%，远高于国内品牌的需求比例（20%~30%），预计公司未来业绩增长受益化妆品线上渠道高增及海外品牌广阔运营需求。

同行对比看公司：ROE为同行最高，主因净利率和资产周转率均高于同行。公司2014~2018年平均ROE达46.6%，高ROE的背后主因高资产周转率（14~18年平均2.9，存货周转率行业最高）和高净利率水平（高毛利低费率的“轻资产”管理业务占比高，14~18年平均净利率10.5%）。

投资建议与评级：我们预计2019~2021年公司实现营收14.76/20.16/26.92亿元，同比+45.7%/36.6%/33.6%；归母净利润2.12/2.92/3.95亿元，同比+30.1%/38.0%/35.3%。目前美股可比公司宝尊电商2019年PE在47X，考虑到电商代运营行业未来高增速及公司在A股市场的稀缺性，同时公司客户为化妆品和大快消品类增长迅速，且公司具有高运营效率和ROE水平，给予“推荐”评级。（来源：民生证券；编选：网经社）