(网经社讯)良品铺子是零食全渠道领先品牌商。线上全平台发展,渠道结构趋于京东等高端电商,阿里赋能新零售并不断加强创新;线下开店空间大,中期可看至5000
家,跑马圈阶段成长有望加速。经销商roe
高、加盟意愿强,良品掌控经营核心,可复制性强。虽短期受疫情影响,但长期空间、路径、竞争优势明确,首次覆盖给予2021 年一年目标市值230
亿,对应40X 估值,给予“强烈推荐—A”评级。
大行业小公司,成长赛道空间大。我国休闲食品具备千亿市场规模,年均复合增速为12.49%,整体呈现集中度低、电商渗透率低(14.3%)的市场特点。
随着休闲零食进入下半场,产品>品牌>流量,全渠道能力突出、经营稳健且以高端零食定位的良品有望实现突围。2018
年良品线上线下收入分别为28.78/34.44 亿,营收稳步增加同时,费用率持续下行, 2019 年业绩预计可达3.4 亿左右,增长42%。
线上全平台发展,渠道结构趋于高端,阿里赋能新零售,静待直播助力。由于产品组合和定价策略的调整,2019
年下半年线上收入增速高于上半年。细分来看,天猫渠道收入份额下降,京东占比提升迎合其高端战略布局。良品依据线下门店优势,且基于其前中后台建设打通,阿里数据银行与全域营销预计充分赋能良品,良品也有望借助AIPL
和FAST 模型全面提升人货场匹配效率。同时,2020 年直播电商预计再度发力或给良品带来新机遇,助力良品线上高增长。
线下开店空间大,跑马圈阶段成长有望加速。对比绝味、百果园等其他业态,良品全国化品牌的开店空间更大,并且休闲零食口味差异小、扩张属性更佳,万店空间存在,中期可看至5000
家以上。复盘绝味,2010 年2032 家店,11-12年分别净增加1654、1554
家,模式跑通后的全国化有望为成长赋能加速。由于升级老店、发力线上等因素影响,此前几年开店速度不快,重在质量,上市之后有望加快发展节奏。
经销商roe
高意愿强,良品掌控经营核心,可复制性强。净利率方面,我们进行单店模型测算,良品加盟商积极的开店意愿源于其单店的可观利润,华南新市场的升级店赚钱效应也很强。周转率方面,我们测算线上、线下周转率均为行业领先。高roe
意味着加盟商更强的加入意愿,也意味着公司未来盈利能力强化有潜在空间。与此同时,在良品模式中,品牌商掌握了运营核心(数据、模式、人员等)、加盟商选渠道,公司网罗优秀经销商为自己的发展加杠杆,我们判断在这种高复制能力下,扩店成功率也将较高。
投资建议:锁定高端,管理赋能,双线融合待加速,净利率有望稳中提升,给予“强烈推荐—A”评级。公司定位高端,锁定中产用户,不断提升品牌渠道势能,线上摸索创新、走出独立成长节奏,线下管理优势明显、跑马圈地有望加速。同时,随着净利率较高的加盟渠道加速、品牌溢价逐步体现,我们认为公司净利率有望呈现稳中有升的局面。我们预测未来五年公司收入/利润有望分别落在15-20%、20-25%的中枢(其中20
年受疫情影响略有波动,但与21 年平滑后,不影响中期增长中枢),我们首次覆盖给予2021 年,一年目标市值230 亿,对应明年约40X
估值,给予“强烈推荐—A”评级。
风险提示:20 年疫情影响导致阶段波动,门店扩张过快带来的管理瓶颈,线上需求回落,竞争日益加剧。(来源:招商证券 文/宁浮洁 杨勇胜 于佳琦 周洁 编选:网经社)