(电子商务研究中心讯)为印证苏宁现阶段的拐点性机会,本篇报告我们对拥有50年经营经验且经历激烈电商竞争依然引领市场的电器连锁龙头百思买进行深度研究,以期论证三个问题:1)行业层面,中国目前家电3C市场渠道集中度依然偏低,借鉴海外,苏宁的市场份额提升空间多大;2)战略层面,电商冲击与同行竞争持续,全渠道竞争赛场苏宁是否具有逆转机会;3)盈利层面,在白热竞争环境下,苏宁能否凭借规模优势和高客单商品销售能力实现毛利率提升,带动利润持续增长。
美国市场:消费电子行业大,家电线上渗透率低。

根据欧睿国际数据统计,美国家电3C行业规模接近1800亿美元,其中消费电子体量大于家电。渠道分布来看,消费电子主要在专业电器连锁销售,渠道占比达到54%,线上占比为27%;小家电以超市与家居建材商为主渠道,线上占比为18%,而大家电以家居建材商和专业电器连锁为主,专业电器连锁渠道占比23%,线上渗透率较低仅为8%。在整体家电3C行业百思买的市占率为22%。

百思买:音响小店到连锁龙头,变革保长久优势。

百思买从音响专卖店到电器连锁龙头,持续变革是其成功的核心:1)在激烈竞争中,定位低价+高效,以合理选址和精简人员,实现客源丰富和费用控制,提高低价定价权,攫取市场;2)在格局稳定时,通过新品引入和增值服务,实现高客户黏性和高毛利率水平;3)电商快速冲击下,通过线上线下供应链打通,强化数据分析能力,利用门店前置仓优势,最终实现整体经营效率优于纯电商。

估值特性:业绩驱动为基,效率推升估值溢价。

回顾历史,1986-1995年市场份额抢占期,公司实现营收复合增长49%,股价年复合收益率18%;在1996-2009年改革优化期,公司迎来毛利率与费用率双升,营收复合增长15%,营业利润复合增长23%,股价年复合收益率为25%;2010-2017年改革调整期打通线上线下,同店于2014年转正后保持正增长,经营净利润率恢复至历史较高水平,股价年复合收益率为7%,而从最低点的2013年至2017年年复合收益率高达43%,在此阶段经营效率提升和净利润率大幅改善,带动估值中枢快速提升。我们认为尽管所处市场及主要销售品种有所差异,但百思买的发展历史映射典型性标准品渠道的发展规律,现阶段苏宁正处在双渠道深入融合期,持续变革带来的经营效率改善,有望拉动估值中枢上移。（来源：新浪财经 编选：电子商务研究中心）