(网经社讯)投资要点：

公司是美妆代运营领导者，深度赋能品牌，为品牌提供全方位、全渠道电商服务。公司深耕美妆电商服务，主要为品牌提供品牌塑造、产品策划、整合营销、线上运营等各平台全链路服务。主要业务分为品牌线上营销（承担存货，赚取货差）、品牌线上管理（不承担存货，赚取GMV 佣金）、线上分销（特定平台分销）和内容服务（单件营销服务）四大板块。其中从收入端看，公司营销服务18 年收入占比超六成。

收入及利润规模高速成长，品类端成功拓展个护领域成为公司第二战场。1）处于快速成长阶段，高ROE 领跑代运营行业。收入由15 年的2.6 亿增长至18 年的10.1 亿，CAGR为57%；归母净利润由15 年的1812 万增长至18 年的1.6 亿，CAGR 为108%，18 年净利率16%领跑行业。2019 年双十一GMV 达35 亿，同比增长91.3%，全年GMV 有望破百亿。2）第二阶梯业务发力，横向切入个护领域，未来有望覆盖更多快消品类。公司由OLAY 后与宝洁集团加强合作，15 年起成功切入个护领域，品牌运营能力实现复制和延伸。代运营不同品类间有60%的共性，未来将继续迁徙至其它品类，以“标品+刚需+高频”为标准，精选快消类目拓展。

深度合作并重塑国内外头部品牌，数据驱动叠加创意团队，差异化竞争力。1）赋能百雀羚、OLAY 等品牌，年轻化重塑品牌新生。合作百雀羚七年，稳坐国货线上第一，助力OLAY打造双十一10 亿目标，深度参与品牌创作设计。公司与宝洁、爱茉莉、强生等国际日化巨头，国货龙头百雀羚、佰草集，彩妆大牌毛戈平等品牌均有合作。客户基础优秀，合作不断深化。2）管理层稳定，创意团队突出，员工年轻。四大创始人分工明确，背景多元而互补，持股稳定；超250 人的创意营销团队铸造差异化竞争壁垒，产品共创能力领导行业；30 岁以下员工占比87%，公司互联网企业氛围浓厚，干劲十足。

美妆电商代运营前景宽阔，精细化运营助力品牌线上成长。1）电商及化妆品两大高成长性行业叠加，仍在红利期。中国是化妆品第二大消费国，化妆品景气度持续提升，社零化妆品持续保持双位数以上增长，电商已成为化妆品第一大渠道占比近30%，两大成长性行业叠加，天猫美妆近年增速保持40%+。2）代运营以高效率助力品牌方线上布局享受红利。电商环境日益复杂，竞争激烈，专业代运营是链接品牌方+平台+消费者的重要通道，通过线上精细化运营打造品牌力，且直接拉动销售，赋能品牌创造价值不可替代。

公司处于美妆+电商两个高成长性赛道，品牌赋能能力领先，首次覆盖，给予增持评级。作为美妆代运营服务商领导者，由化妆品成功切入个护领域，整体处于快速成长期，盈利能力领先于行业。公司助力百雀羚和OLAY 完成品牌重塑，与跨国日化巨头宝洁、爱茉莉等达成深度合作，19 年GMV 有望破百亿元，未来有望通过品牌品类持续拓展和精细化服务升级保持持续成长性。预计2019-2021 年归母净利润2.12/2.84/3.79 亿元，对应PE为54/41/30 倍，PEG 为1.6 倍，对比宝尊电商PEG 为0.7 倍，主要的化妆品上市公司平均PEG 为2.69 倍，首次覆盖，给予增持评级。

风险提示：电商竞争加剧导致佣金率降低、核心品牌收回运营权。（来源：上海申银万国证券 文/唐宋媛 王立平 编选：网经社）