(网经社讯)事件
公司公布2019 年报及2020 一季报。2019 全年实现营业收入14.51 亿元，同比增长43.25%；归母净利润2.19 亿元，同比增长34.71%；扣非归母净利润2.02 亿元，同比增长33.34%。公司拟每10 股派发现金红利10 元（含税），每10 股转增8 股，合计发放现金红利0.80 亿元，占去年归母净利润36.58%。
2020Q1 公司营业收入同比下降7.81%至2.14 亿元，归母净利润、扣非归母净利润分别同比增长46.09%、39.78%至0.47 亿、0.45 亿元。
简评
新老品牌共同驱动，线上分销高增，现金流情况良好去年线上化妆品火爆，化妆品消费人群持续扩大，消费习惯不断稳固，同时年轻消费者处于消费升级，同时直播风口带动品类热度和流量，助化妆品电商渗透率持续提升。公司作为化妆品垂直TP 龙头，凭借长期培养的优质整合营销持续输出、精细化运营、产品/赠品的孵化与开发等核心优势，积极落实品牌销售达成，实现高速增长。
具体看，公司保持新老品牌共同发展的驱动，品牌线上管理、品牌线上营销、线上分销分别实现收入3.31 亿、8.18 亿、2.95亿元，同比增长44.8%、30.9%、94.9%，占比56.41%、22.83%、20.35%。品牌线上管理中包括去年新接品牌贡献，新增品牌主要是线上管理模式，也是后续公司布局的重点。品牌线上营销基本全部来自天猫平台，其中以百雀羚天猫旗舰店为主，实现稳健增长。线上分销以唯品会为主，来自唯品会收入2.68 亿元，占比91%，同增94.8%。
2019 年综合毛利率43.04%，同增0.45pct，品牌线上管理、品牌线上营销、线上分销毛利率分别为70.84%、42.20%、13.57%，虽然低毛利率分销业务增速较高，对毛利率有所拖累，但高毛利率品牌线上管理增长亦高于公司整体，其毛利率同增5.56pct。
2019 年期间费用率23.41%，同增1.53pct，其中销售/管理/研发/财务费用分别+2.1pct、-0.5pct、+0.2pct、-0.3pct 至20.9%、2.7%、0.2%、-0.4%，销售费用率提升主因品牌线上营销业务宣传推广费用有所增加。费用率提升导致公司去年业绩增速低于收入增速。去年经营活动现金净额同比增长40%至1.47 亿元。
20Q1 买断模式收入因疫情短期承压，品牌管理业务高增保证业绩弹性20Q1 疫情对于公司影响主要体现在2 月以来物流有所影响，相应发货有所推延，主要反映在占收入大头的买断模式（品牌线上营销和线上分销）上。品牌线上营销、线上分销单季收入分别同比下降24.75%、24.30%至1.17 亿、0.69 亿元，除物流因素外，也与部分品牌合作模式更改（露得清品牌方结束合作、三生花旗舰店从原来品牌线上营销服务切换成品牌线上管理服务）、唯品会平台流量受影响等有关。
盈利能力更强的线上管理业务则受益去年以来新品牌加入、Q1 宝洁等老客户增长良好，实现收入同比大增58.85%至0.46 亿元，也与公司重点发展方向一致。受此带动，Q1 毛利率同增2.8pct 至44.6%，期间费用率同降5.6pct 至17.2%，净利率同增8.2pct 至22.1%，实现收入短期承压下靓丽的业绩弹性。同时公司Q1 经营活动现金净额同比增长173.75%至0.30 亿元。
多方面外延硕果累累，并购家电头部TP 上佰电商意义重大公司在扩品牌、扩品类、扩渠道等主要外延方向亮点颇多。去年以来，原强势化妆品个护赛道新增佰草集、黑人牙膏、吉列、艾杜莎、丸美等知名品牌，以品牌管理业务模式为主，有效带动GMV 和盈利端增厚。渠道上，继天猫、唯品会、小红书后，再与京东开启战略合作，今年将重点布局。
品类上，新接泡泡玛特切入玩具新类目，同样为品牌管理业务模式。同时20Q1 公司公告以不超过3.8 亿元收购家电类目头部TP、天猫六星TP 上佰电商51%股权，其服务品类主要集中在家电、家具类目，尤其是家电类目优势明显，合作品牌包括美的、小天鹅、松下、花为媒、圣奥等，2019Q4 排名天猫大家电类目第一、生活电器类目第三。此举除有助增厚今年收入业绩外，极大推进公司扩品类长期战略目标，公司先进的营销打法预计能在新品、营销创新色彩更浓厚的小家电上率先看到效果，实现互相促进和赋能。
投资建议：2019 年公司保持稳健高增，20Q1 业绩逆势增长超预期，当前疫情对公司影响已经基本消除，新品牌表现良好，有望看到618 进一步释放需求。公司产品企划研发与优质内容营销长期竞争力突出，此次并购家电类头部TP 打开公司扩品类新空间，强强联手潜力值得期待。考虑到公司模式结构变化对后续季度亦有影响，我们下调2020-2021 年营收至17.96 亿、24.67 亿元，但业绩弹性保持，维持业绩预测不变，预计2020-2021年实现归母净利润 3.34 亿元、4.93 亿元，对应PE 分别为69 倍、47 倍，维持“买入”评级。
风险因素：国内外疫情后续发展情况；并购整合效果不及预期；线上流量红利持续下降等。
