(电子商务研究中心讯)　　事件:2017年10月30日,苏宁云商发布2017Q3季度报告,2017Q3公司全渠道实现营业收入为1318.82亿元,同比增长26.98%,Q3单季度全渠道实现营业收入为481.36亿元,同比增长36.95%;前三季度实现归母净利润为6.72亿元,同比增长321.23%,单季度实现归母净利润为3.80亿元,同比增长308.41%;前三季度扣非后归母净利润为-1.85亿元,单季度扣非后归母净利润为1.12亿元,同比增长104.10%;业绩符合预期,对此我们点评如下:线下:线下开店速度加快,Q3单季度线下营业收入同比增长17.56%+。

　　2017年公司加快线下开店数量,新开以及改造云店达到68家(其中新开云店18家、改造云店50家),新开常规店30家(社区店25家,中心店5家),红孩子店12家,超市店1家,三季度可比同店增长为3.59%,公司总门店数量达到3748家;另外公司致力于三四级市场发展,公司新开易购服务站405家,调整关闭易购服务站166家,三季度末易购服务站总数量达到2769家(其中自营2141家,加盟门店628家),服务站实现同店增长35.37%。前三季度,我们按照报表线上总销售额以及整体情况大致测算了线下总规模约为750亿元,同比增长约8%,其中三季度单季度同比去年增长17.56%+,三季度增长加快主要是门店开店数量加快。按照公司整体规模以及推进计划,公司整体的线下开店速度将加快,公司以自建、购置、合作等方式获取优质的物业资源,截至报告期末,公司共拥有自有物业30处,通过与苏宁置业集团等全国性房地产商合作租赁门店111处,此外通过实施门店资产创新运作获得长期稳定的店面25家,我们预计明年底门店数量达到5000家,提升线下竞争实力,线下整体回暖下,开店速度加快带动公司营收规模提升。

　　线上:三季度单季活跃用户量同比83.2%,单季度收入(含税)同比增长72.93%,线上呈现加速态势。三季度苏宁易购APP日均活跃用户数同比增长83.2%,移动端占比为86.63%;公司线上平台实体商品交易总规模为807.25亿元,同比增长55.64%,其中线上平台自营商品销售收入662.33亿元(含税),同比增长65.54%,开放平台商品交易规模为144.92亿元,同比增长22.21%;三季度单季实现GMV总量达到306.9亿元,同比增长60.59%;三季度单季线上实现自营销售收入为248.7亿元,同比增长72.93%,单季开放式平台实现GMV总量为58.2亿元,同比增长23.05%。

　　金融业务:依托门店以及线上,快速推进金融业务拓展。公司小贷、保理业务放款规模增加,目前金融自有牌照为12个,可以开展保险、理财、银行以及消费金融等业务,由此带来发放贷款及垫款较期初增加116.31%。

　　2017年三季度末公司发放贷款以及垫款余额为91.31亿元,同比增长116.31%,公司目前金融自有牌照为12个,可以开展保险、理财、银行以及消费金融等业务,在支付方面引入支付宝,解决平台支付的痛点,提升整体平台体验效果,打通线上支付消费链条,线上转化率持续提升。金融业务快速增长带动投资收益提升,前三季度实现投资收益为7.99亿元,同比提升约4488.10%。

　　物流业务:仓储以及物流社会化加速。截至2017年9月末苏宁物流及天天快递拥有仓储及相关配套总面积628万平方米,拥有快递网点近20,000个,公司物流网络覆盖全国352个地级城市、2,810个区县城市。报告期内,苏宁物流加快对外开放速度,苏宁物流社会化业务营业收入(不含天天快递)同比增长144.83%。物流仓储能力建设,三季度公司新增石家庄区域配送中心投入使用,新开工项目6个,截至9月末公司物流基地投入运营8个自动化拣选中心、35个区域配送中心,在建4个自动化拣选中心,21个区域配送中心。目前物流整体情况来看,苏宁自身物流和天天快递基本实现盈亏平衡,预计随着社会化物流占比提升,收入以及净利润将加速。

　　财务分析:线上占比提升拉低毛利率水平,2017Q1/Q2/Q3单季度“销售费用率+管理费用率”相较同期下降约1.33%/1.64%/1.45%,净利率水平持续提升。毛利率水平方面,2017Q3相较同期下降0.55%,毛利率下降主要系线上占比提升影响,但线上毛利率水平整体提升,毛利率下降幅度收窄,Q3单季度公司实现毛利率水平为13.82%,相较同期下降约0.58%。费用率方面,前三季度销售费用率为10.82%,管理费用率为2.71%;前三季度公司“销售+管理”费用率水平为13.53%,相较同期下降为1.52%,三季度单季销售费用率水平为10.88%,下降约为1.20%;管理费用率为2.71%,相较同期下降约0.32%;净利率水平方面,2017Q1/Q2/Q3单季度为0.21%/0.46%/0.79%,单季度净利率水平呈现加快态势,三季度单季扣非后净利润为1.12亿元,验证趋势向好,双线模式效率以及体验向好趋势持续验证。三季度公司经营性活动现金流量净额为-86.86亿元,同比下降882.49%,一是小额贷款、理财以及保理业务规模增长较快,二是促销备货。

　　与阿里合作渐入佳境,预计全年GMV总量达到约200亿元。苏宁与阿里巴巴成立猫宁电商,实现供应链采购以及平台流量双重合作,H1实现营业收入为0.13亿元,实现净利润为0.049亿元,考虑苏宁股权占比为49%,公司实现并表投资收益为0.024亿元。在引流方面,苏宁易购天猫旗舰店整体销量向好,预计去年实现GMV为200-300亿元,占苏宁云商线上比例为25%左右,二者合作渐入佳境。

　　投资建议:双线模式体验最佳,效率最优,零售扭亏为盈,盈利环比提升,背靠阿里,金融业务迎放量增长,目标价19.61元,维持“买入”评级。

　　苏宁云商将通过线下苏宁云店/易购服务站等提高收入基数,利用差异化的产品/高品质的服务提升毛利率水平,线上加强运营,强化与竞争对手相似品类的价格优势。苏宁与天天快递优质物流资源,与阿里对接之后,全面开放,将贡献显著收入,同时,集团在金融全面布局,交易额将加速成长。

　　预计2017-2019年公司实现营业收入1845.23/2263.96/2846.16亿元,同比增长24.19%/22.69%/25.72%;归属母公司净利润为9.44、19.48、45.31亿元,同比增长34.03%/106.30%/132.63%。(来源：中泰证券 文/彭毅；编选：中国电子商务研究中心）