(电子商务研究中心讯)　　前三季度业绩略低于预期,主要系非核心业务第三方平台影响

　　17年1~9月公司实现收入87.40亿元,同比增58.17%;扣非净利4.93亿元,同比增81.18%;归母净利润4.95亿元,同比增81.54%,EPS0.35元。业绩略低于预期。

　　17Q1~Q3单季收入增速分别为50.72%/73.85%/51.84%,归母净利增速分别为82.05%/119.67%/57.58%。Q3业绩增速放缓,主要为非核心的第三方平台业务增长放缓影响,上半年第三方平台收入增速为62.83%、Q3单季增速收窄至10%+。

　　第三方平台业务主要为公司在亚马逊、ebay等大型第三方平台销售,通过环球易购实施,收入占环球易购30%+,占总体收入约23%。今年以来公司对于第三方平台业务进行了结构优化、收缩了部分盈利能力较差的业务,从而导致增长放缓,短期业绩受到影响,但长期看有利于公司集中资源发展优势业务、提高第三方平台业务盈利能力和经营质量。

　　核心业务服装站、电子站保持良性增长

　　核心业务(自营出口B2C网站)增长相对良性。1)环球易购的服装网站1~9月收入约21亿、同比增11%,Q1~Q2收入增速为-23.99%/35.25%,Q3增30%+跟Q2相当、延续了恢复性增长。2)电子品类保持高速增长。环球易购电子自营网站前三季度收入约23亿、增长100%+,其中Q1~Q2增速分别为115.59%/105.46%,Q3接近100%;前海帕拓逊(主营电子品类)前三季度收入约15亿、增速100%左右,其中H1增速114.59%、Q3增速略低于100%。

　　进口和出口B2B目前规模较小,前三季度进口收入规模接近6亿、出口B2B2~3亿。

　　费用率、毛利率双降,净利率上升,现金流有所改善毛利率:17年1~9月毛利率同比降0.50PCT至48.39%,主要系产品结构变化、毛利率较低的电子品类占比提升。

　　费用率:期间费用率同比降1.39PCT至40.50%,其中销售/管理/财务费用率分别为37.22%/2.58%/0.70%,分别-2.05/+0.20/+0.46PCT。规模效应及营销策略改变(服装出口业务从付费流量向免费流量转型、减少广告宣传费用)促销售费用率下降;管理费用率上升主要为薪酬、租金等费用增加影响;财务费用率上升主要系银行贷款增加致利息支出增加。

　　净利率:目前整体净利率5.80%较去年同期的5.45%和17H1的5.78%均有提升,另外前三季度因收购优壹电商、发行公司债等中介费用以及股权激励费用也带来了整体费用的增加,若加回上述跟经营相关性低的费用则净利率更高。

　　其他财务指标:1)存货较年初同比增18.19%至30.41亿元,存货周转率1.61较16年同期2.16有所下降、周转效率方面仍待改善;三季度末存货增加主要为旺季备货影响;

　　2)应收账款较年初增4.10%至5.84亿元;

　　3)经营活动现金流量净额-5.27亿元、较去年同期-8.82亿元改善,主要系支付供应商货款、广告费、物流费等增加所致。其中销售商品、提供劳务收到的现金Q1~Q3单季同比增速分别为61.09%/62.27%/60.81%,趋势基本跟销售收入相当;购买商品、接受劳务支付的现金Q1~Q3单季同比增速分别为56.24%/48.17%/32.92%,增速环比持续下降,显示公司供应商铺货模式推进、自有资金占用压力减轻。目前供应商铺货占比在30%左右,年末目标达50%。我们预计未来随着铺货占比提升,销售商品获得现金流入的增速将持续高于采购商品流出的现金增速,从而现金流指标有望不断改善。

　　短期四季度电商旺季有望受益,长期继续看好行业高景气中公司龙头地位凸显和精细化经营显效

　　公司预计17年全年归母净利增速80~110%。我们认为三季度短期业绩表现平淡不影响公司长期发展:1)跨境电商行业景气度好,出口电商发展空间大、进口电商则需求旺盛,公司作为出口B2C龙头企业将受益行业红利更为明显;

    2)从三季度数据来看核心业务出口B2C里的自营网站业务(服装品类、电子品类)以及前海帕拓逊都保持了较好增长,四季度电商旺季中公司作为龙头企业有望受益。

    3)从公司费用率下降可以看出,龙头企业规模效应越发凸显,随着公司业务继续快速增长可形成良性循环。

    4)精细化运营推进,铺货占比提升、存货采购的资金压力相对减轻,短期存货和现金流指标预计向好;长期来看行业竞争趋向激烈,龙头企业领先同行进行精细化业务推进有利于行业地位的巩固和提升。

    5)17年9月公司非公开发行债券3.63亿元、票面利率7%;公司于17年2月获批非公开发行不超12亿元公司债,目前仍有8亿多的额度,融资渠道相对畅通。

　　短期Q4旺季期待发力、长期龙头优势有望胜出。短期来看第三方平台业务调整、收缩低效业务预计延续,我们略下调17~19年EPS0.53/0.83/1.18元,对应17年90%+增速、41倍PE,假设优壹电商于18年开始并表、按承诺净利润测算预计将分别增厚18~19年EPS0.12/0.14元,维持“买入”评级。

　　风险提示:国外需求疲软、国际贸易环境变化风险、并购整合不当等。（来源：光大证券 文/李婕 孙未未 编选：中国电子商务研究中心）